锦泓集团(603518)公司信息更新报告：可转债赎回费用影响净利润 渠道转型优化继续推进

　　转债赎回影响净利润，看好渠道提效+IP 授权提升盈利，维持“买入”评级

    2025Q1 公司实现营收11.1 亿元（同比-3.6%），归母净利润为0.9 亿元，同比-23.4%，其中公司赎回到期可转债影响净利润2752.8 万元。由于零售消费持续承压，我们下调公司2025-2026 年并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为3.3/3.7/4.0 亿元（前值为3.9/4.5 亿元），分别对应EPS 为1.0/1.1/1.2元，当前股价对应PE 为8.7/7.7/7.1 倍，考虑到公司渠道和产品转型改革尚在积极推进，看好公司构建城市多店态组合布局，推动加盟体系扩容，综合提升运营效率和店效水平，同时旗下IP 授权业务的空间广阔，维持“买入”评级。

    　　TW/云锦表现稳健，精简直营渠道，加盟渠道收入增长且占比提高

    分产品来看：VGRASS：2025Q1 实现营收1.8 亿元，同比-11.1%，门店较2024年末净关6 家至180 家，其中直营/加盟分别为133/47 家，较2024 年末净关4/2家。TEENIE WEENIE：2025Q1 实现营收8.9 亿元，同比-3.0%，门店较2024 年末净关37 家至1010 家，其中直营/加盟分别为707/303 家，较2024 年末净关30/7家。云锦：2025Q1 实现营收0.2 亿元，同比+5.3%。分渠道来看：直营/加盟/其他分别实现营收5.9/1.0/4.0 亿元，同比-3.9%/+7.9%/-7.4%，加盟渠道收入稳健增长且占比提升，直营渠道主动精简，渠道转型优化持续推进。线上/线下分别实现收入4.0/6.9 亿元，同比-7.4%/-2.3%。

    　　2025Q1 毛利率持平微增，赎回到期可转债的费用影响净利润盈利能力：2025Q1 公司整体毛利率为70.3%（同比+0.1pct），其中VGRASS/TEENIE WEENIE/云锦毛利率分别为74.6%/68.9%/72.7%，同比+0.5/-0.2/-3.6pct。

    　　公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为47.9%/4.3%/3.1%/4.2% ， 同比+0.2/-0.2/+0.3/+2.7pct，归母净利率为8.0%，同比-2.1pct，财务费率同比增加主要系Q1 可转债到期兑付，产生相应的财务费用影响一季度净利润2752.8 万元。

    　　营运能力：截至2025Q1，公司存货规模为9.8 亿元（同比+18.0%），存货周转天数为273 天（同比+43 天），2025Q1 公司经营活动现金流净额为1.6 亿元（同比-40.8%）。

    　　风险提示：加盟商提货不及预期、竞争加剧风险、零售恢复不及预期。