固德威(688390)：确收滞后+费用增多影响Q2业绩 Q3改善方向明确

　　事件描述

    　　固德威发布2025 年半年报，2025H1 公司实现收入40.86 亿元，同比增长29.8%；归母净利-0.17 亿元，同比减亏；其中，2025Q2 实现收入22.04 亿元，同比增长9.01%，环比增长17.09%；归母净利0.11 亿元，同比增长129.02%，环比扭亏。

    　　事件评论

    　　拆分来看，2025H1 逆变器销量40 万台，其中并网36.6 万台，储能3.3 万台；电池包销量0.21GWh；户用EPC 0.65GW。单Q2 来看，预计并网逆变器销量环比小增；储能逆变器销量环比明显改善，实际发货量预计明显高于确收；电池包预计环比明显改善；户用EPC 预计环比相对平稳。Q2 公司各项业务毛利率预计环比相对稳定或略有下降。公司Q2 综合毛利率20.36%，环比提升1pct 左右。

    　　财务数据方面，Q2 期间费用率18.0%，环比下降1pct，主要是收入规模增长以及汇兑收益导致财务费用为-1.4%。实际上公司Q2 期间费用绝对值4.0 亿，处于历史高点水平，销售费用、管理费用均为历史新高，主要系公司业务扩张等因素所致。Q2 末公司应收票据及应收账款14.4 亿，环增16%并创历史新高，亦表明公司经营规模仍在扩大。此外公司Q2 资产减值损失0.2 亿，信用减值损失0.1 亿，进一步影响利润释放。

    　　展望后续，得益于澳洲爆发、欧洲修复、亚非拉持续开拓、工商储逐步放量等，公司前期开拓有望取得收获，三季度储能出货预计显著改善，考虑费用绝对值基本稳定，公司利润弹性更佳，有望走出业绩拐点。明年随着全球户储需求增长和工商储爆发，公司出货利润有望再上台阶。加之公司已确立“源网荷储智”一体化战略，并坚持全栈解决方案的经营思路，中长期的成长空间可期。

    　　我们预计公司2025-2026 年实现归母净利润3.0、6.6 亿，对应PE 为47、21 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、市场竞争格局恶化；

    　　2、光伏装机不及预期。